资本项目可兑换须允许试错

10月底，国家外管局公布数据显示，9月银行结售汇逆差6953亿元，较8月扩大了4208亿元，已连续三个月逆差且创出六个月以来最大规模，资本外流迹象明显。

由此引发的，是坊间对资本项目可兑换这一改革举措的争论更甚。有观点认为，改革可能引发短期资本大规模流入流出，冲击汇率和利率，进而冲击金融稳定和实体经济，还可能因短期外债大幅增长而导致币种和期限错配等风险，必须谨慎推进。

但是，改革却不能因噎废食。要推动资本项目可兑换的改革进程，就必须有一定的风险容忍度，那种试图在各项条件都充分具备之后再来推动改革的设想，是不现实、也不可能的。

中国当前正处在全球经济再平衡的洪流之中，恰应利用这一“窗口期”，尽快结束国内各种形式的金融管制，以市场化导向的金融制度体系为目标，最终从大国经济走向强国经济。

“窗口期”不容错过

金融危机以来，全球经济复苏的分化导致全球经济格局出现了调整：一方面，以欧美为主的发达经济体复苏缓慢，存在一定不确定性；另一方面，以中国为主的新兴市场经济体保持了较快的增长，为世界经济注入了新的活力，在全球经济格局中的地位和作用凸显。

眼下，中国已是GDP高达10万亿美元的巨型经济体,占据全球第二的重要位置，尽管近期GDP增速有所下行，但仍保持了7%左右的较高水平，仍 远高于发达国家的经济增速。一定程度上，全球经济再平衡为中国金融的改革开放提供了良好的环境和机遇，中国应该充分利用这一“窗口期”，尽快结束国内各种 形式的金融管制，形成市场化导向的金融制度体系，积极推进利率和汇率形成机制市场化，稳妥推进人民币资本项目可兑换。

其重要意义在于，资本项目可兑换作为中国经济、金融改革开放战略的一个重要组成部分，将会成为一个新的制度变量，对于解除国内金融压抑，促进资源合理有效配置，提高资金使用效益等方面，将起到实质性的推进作用。

风险不可不防

一直以来，人们对于资本项目可兑换的最大顾虑，就在于其可能带来的风险。概括而言，风险或主要集中于以下几个方面：

其一，是跨境资金尤其短期资本大规模流入流出，对汇率和利率产生影响，进而对一国的金融稳定和实体经济发展造成影响；其二，是外债尤其是短期外债大幅增长，出现币种和期限错配的风险；其三，是跨境金融衍生产品交易可能会放大金融风险。

对此，有关部门应该秉着认真、客观的态度，不放大风险也不忽视风险。

首先，要认真客观地分析和评估可能面临的风险，对风险影响进行一定的测算，并提出有效化解或减缓风险的政策措施。

其次，推进资本项目可兑换的进程中，要切实做好相关工作的深入研究和协调，如资本项目可兑换与汇率、利率市场化的关系，与跨境资本流动的关系以及与国内金融监管和政策协同之间的关系等，还要研究如何把控金融衍生品管制的放松节奏，对具体风险进行具体评估等操作性问题。

再次，是在实现了资本项目可兑换之后，要保留必要的手段和工具，构建起三个层次的风险防线：一是提升汇率市场化水平，通过扩大汇率浮动区间来增 强汇率弹性，并通过汇率的双向浮动来“熨平”跨境资本的流动；二是实施“托宾税”或无息准备金等税收、准税收手段，抑制短期资本的大规模流动；三则是实施 临时性的资本管制措施，例如在国际收支出现严重失衡时，对跨境资金流动和汇兑进行必要的管制。

必须指出的是，资本管制措施并不足以应对资本项目可兑换所带来的风险，更不可能确保国家金融安全。

事实上，资本管制尽管拥有一定的短期效果，但长远来看，管制效果会随着时间推移而逐步降低，仅适合为宏观经济改革和政策调整提供“缓冲”时间。 并且，国际经验也显示，仅依靠资本管制这单一的政策工具，无法从根本上解决资本流动管理所带来的问题，唯有依靠宏观经济政策和结构性改革，依靠宏观审慎管 理、利用外资以及汇率、利率市场化等政策，辅以资本管制手段，才能既治标又治本。

因此，一味地试图通过各种资本管制措施来保护市场主体，不但起不到预期效果，还可能造成无效的资源配置和新的市场扭曲。

面对风险，关键还在于提高市场主体的自我风险控制和管理能力，尤其银行等金融机构须提高管理资产负债表风险的能力。

改革应允许试错

需要指出的是，在认识到风险的同时，也不能一味地扩大风险可能带来的影响，否则改革就会寸步难行。

改革终须付出成本和代价，要推动资本项目可兑换，就必须有一定的风险容忍度，那种试图在各项条件都充分具备之后再来推动改革的设想，是不现实也不可能的。

因而，改革应允许有试错的过程，并逐步建立起有效的承诺机制。

承诺机制，一方面是研究制定改革的路线图和时间表，并根据国内宏观经济、对外开放以及金融市场现状等实际情况，动态地进行修正和调整。期间，路 线图和时间表可适时对外公布，既能增强国内外对中国金融改革开放的信心，又能将此作为中国政府的一个承诺机制——承诺中国将根据经济和金融改革与发展的现 状，采取积极有效的政策措施，稳妥有序地推进人民币资本项目可兑换。

另一方面，资本项目可兑换包括交易环节和汇兑环节的改革，改革内容涉及到方方面面，风险也轻重不一，且大多无应对经验可循，因而试错的过程能更积极稳妥地推进改革前行。

更为重要的是，如何将改革成果常态化、持续化，即一旦宣布实现资本项目可兑换之后，中国除发生国际收支危机外，不可重新启用已取消的资本管制措 施和限制性条款，且对于仍留存的资本管理内容只能减少、不得增加。此外，有关部门后续对任何措施或限制的调整，都须保持一定的透明度。

这对于改革操刀者而言，除了要缜密、细致地设计改革方案，将风险控制在一定容忍度之内，并拥有切实有效的应对措施，还需要足够的勇气和魄力，来打破现有藩篱、迎接未知的挑战。