金融危机与恐慌

在金融危机和恐慌时期，各类金融机构往往都拥有大量的低流动性资产（如长期贷款），而缺少高流动性的短期负债（如储蓄存款）。就典型的银行危机而言，如果储户对银行资产的质量丧失了信心，他们就会争先恐后地从银行提取现金，而银行却没有能力偿付每个人的提现需求，因为将贷款变现需要一定时间。所以，银行挤兑就会不断地自我放大。银行要么选择破产，要么在市场上大量甩卖其长期资产，免不了遭受巨额损失的命运。

2008年至2009年的危机是一次典型的金融恐慌，但发生在不一样的体制环境之中：这一次的恐慌不再只限于银行部门，而是扩大到了整个金融市场。如前文所述，当房价在2006年和2007年下跌时，通过次级住房抵押贷款购房的人丧失了偿付贷款的能力。随着越来越多的人拖欠贷款、出现违约，人们偿债能力的降低已变得非常明显，这对金融机构和它们发明的投资工具以及AIG等信用保险公司造成了巨大的损失。不幸地是，这些证券太过复杂，金融机构对于自身风险的监管远远不够。最严重的问题并不在于这些公司蒙受的损失，即使美国所有的次级住房抵押贷款都变得一文不值，其对金融体系造成的损失也只是与一次股市风波差不多：规模并不是很大。关键问题在于，这些住房抵押贷款分布于不同的证券之中，并在不同的市场上流动，没有人真正知道这些证券在哪儿，也没有人知道谁将会遭受损失。这给金融市场带来了很大的不确定性。

所以，无论你通过何种方式进行短期流动性融资，不管是商业票据还是其他类型的票据，贷款人都不会放出资金。经济中有很多资金并不受存款保险保护，它们就是所谓的批发资金，主要来自于投资者和金融机构。在典型的银行挤兑事件中，一旦某家银行被怀疑存在问题，不管它的投资者、债权人或者交易对手的怀疑起于何时，他们都会迅速地将资金从该银行收回，只因为一个原因：储户会把资金从该银行撤离。所以，这就会引发一系列的挤兑事件，对主要的几家金融机构造成巨大的压力；随着金融机构融资能力的丧失，它们不得不快速地甩卖资产，给一些重要的金融市场带来严重的混乱。于是，在大萧条时期有成千上万家银行倒闭。当时，美国倒闭的银行几乎都是小银行（欧洲的一些大银行也倒闭了）。但是，2008年的情况却不太一样，除了小银行倒闭之外，最大的几家金融机构也遭遇过巨大的压力。

让我们来看看当时遭遇过巨大压力的几家公司。贝尔斯登公司（Bear Stearns），一家证券经纪交易商，在2008年3月的短期融资市场上遭遇了很大的压力。最后，在美联储的援助下，这家公司于2008年3月被摩根大通（JPMorgan Chase）收购。在那之后，紧张的形势稍微平复了一些，整个夏天都充满着危机放缓的希望。但是，在夏末之际，形势却开始真正变得紧张起来。

2008年9月7日，房利美和房地美已明显资不抵债。这两家公司的资本金已不足以偿付其住房抵押贷款担保业务的损失。美联储、房利美及房地美的监管机构、财政部共同行动，对这两家公司的债务缺口进行了估算。那个周末，在美联储的援助下，这两家公司以有限破产的形式被财政部接管。与此同时，财政部获得了国会的特批，可以对房利美和房地美的所有债务提供担保。也就是说，当时这两家公司处于半破产的状态，但美国政府对其住房抵押贷款支持证券提供了担保，从而保护了投资者。美国政府必须这么做，不然会导致更严重的金融危机，因为全世界投资者持有的住房抵押贷款支持证券账面价值高达数千亿美元。

9月中旬，雷曼兄弟公司（Lehman Brothers），一家证券经纪交易商，遭受了惨重的损失，面临的形势非常严峻，既没有找到合意的收购者也无法获得增资。9月15日，这家公司正式申请了破产。同一天，美林证券（Merrill Lynch），另一家大型证券经纪交易商，被美国银行（Bank of American）收购，基本上摆脱了潜在的破产危险。第二天，即9月16日，AIG公司，世界上最大的综合型保险公司，主要从事信用保险业务，也遭到了客户的严重攻击。客户通过保证金要求和短期融资来索要现金。美联储为AIG提供了紧急流动性援助，从而使其免于破产。

华盛顿互惠银行（Washington Mutual）是世界上最大的储蓄公司之一，大量从事次级住房抵押贷款业务。9月25日，监管部门将其关闭。经过拆分之后，这家公司被摩根大通（JPMorgan Chase）收购。10月3日，曾是美国前五大银行之一的美联银行（Wachovia），也遭遇了巨大的压力，被另一家大型的住房抵押贷款供应商富国银行（Wells Fargo）收购。

这些公司都是美国排名前十或者前十五的金融机构。类似的现象也发生在欧洲。所以说，这一次金融危机不再只是小银行遭遇了危机，那些大型的、复杂的跨国金融机构也濒临破产边缘。

回忆一下经济大萧条时期的一些教训。首先，在二十世纪三十年代，美联储没有采取足够的措施来维持银行系统的稳定，所以，这一点给予我们的教训就是，在金融恐慌时期，中央银行应该根据白芝浩原理（Bagehot’s principle）进行自由放贷，以避免银行挤兑、稳定金融体系。其次，在二十世纪三十年代，美联储没有采取足够的措施来避免通货紧缩和货币供给收缩，所以，大萧条给我们的第二个教训就是，要以宽松的货币政策来避免经济陷入深度衰退。因此，在吸取了这些教训之后，美联储和联邦政府采取了强有力的政策行动来制止这次金融恐慌，并与国内的其他机构、外国中央银行和政府进了合作。

金融危机没有引起人们足够注意的一个方面就是其全球性。特别是，欧洲在本次金融危机中也遭遇了很大的痛苦，与美国一样。但是，这却是一个令人印象十分深刻的国际合作案例。

2008年10月10日，G7例行峰会在华盛顿举行，这是全球最大的七个工业化国家的中央银行行长和财政部长参加的会议。现在告诉你一个大秘密：诸如此类的知名国际大会通常都非常乏味，因为大部分的工作都已由工作人员提前完成。虽然这类会议的确会就某些议题进行讨论，但会议公报却早已由工作人员提前拟好，大部分的时间都只是在例行公事。然而，2008年10月的这次会议却并不乏味。整个会议几乎完全没有按照议程来进行，与会人员一直都在讨论该如何应对金融危机的问题。那到底我们应该如何共同应对这一场威胁全球金融体系的危机呢？最后，在美联储的提议下，会议新拟了一份原则申明。根据这些原则，各国会共同采取措施来避免那些具有系统重要性的金融机构破产。遗憾的是，这次会议是在在雷曼兄弟破产之后举行的。我们要确保银行和其他金融机构能够获得中央银行的融资和政府的注资。要采取措施恢复储户和投资者的信心，然后尽可能地就规范信贷市场展开合作。这是一个全球范围内的共识。在接下来的一周中，英国第一个颁布了一项综合政策计划来稳定银行系统。美国也宣布了对银行进行注资的主要步骤。总地来说，在这次会议之后的几天中，发生了很多事情。

银行间隔夜拆借利率的走势可以说明这些政策措施的显著效果。正常情况下，银行间隔夜拆借利率非常低，远低于1%。这是因为，银行本来就需要在其他机构存放隔夜资金，并且一般的观点也认为，对另一家大型银行进行隔夜拆借是非常安全的。从2007年开始，银行之间开始失去了信任，其结果就是隔夜拆借利率上升。例如，在2007年，人们感觉到了房价下跌的压力，市场对于住房抵押贷款的质量和企业的财务状况的担忧情绪开始增加。2008年3月，随着贝尔斯登被收购，隔夜拆借利率达到了一个阶段性峰值。虽说与后来的情况相比，这一峰值并不算什么，但也反映了当时的困难情形。在那段时期，金融市场和资金市场出现了剧烈的波动。我们来看看市场对于贝尔斯登流动性问题事件的反应。银行间市场利率急剧上升，然而，在如此之高的利率之下，可能真正的拆借交易量并不高。这意味着，最大的几家银行突然间失去了相互信任，因为没有人知道谁会是第二个贝尔斯登，谁将会破产，谁又将出现资金压力。

下面来看看国际申明发表之后的情形。在后来的几天中，资金压力开始下降，直至1月初，银行系统的资金压力都在显著改善。这是一个很好的国际合作范例，说明了形势的好转不仅仅是美国的现象，也不仅是美国或者美联储的政策起到了作用。实际上，它是全球合作的结果，尤其是美国与欧洲之间的合作。

然而，在为市场提供流动性方面，美联储的确扮演了至关重要的角色，确保了金融恐慌处于可控范围之内。当银行出现资金短缺时，美联储通常用一种被称为贴现窗口的工具来为其提供短期融资。银行可以通过这一工具进行隔夜贷款，并为美联储提供相应的抵押品。有了这些抵押品，银行就可以以贴现率进行隔夜贷款。贴现率即美联储向银行收取的贷款利息。贴现窗口作为美联储为银行提供贷款一种工具，通常是非常管用的。给银行贷款不需要特殊程序，美联储经常给银行贷款。在这次危机中，为了确保银行获得信贷资金，我们对贴现窗口进行了一些调整。为了将更多的流动性注入金融体系，我们延长了贴现窗口贷款的到期时间。而通常来说，贴现窗口贷款一般都是隔夜到期的。美联储延长了贴现时间，并对贴现窗口资金进行公开招标，让企业通过竞标决定其贷款利率。我们认为，通过这些固定数额资金的公开拍卖，至少可以使自己相信大量的现金进入了金融体系。这里的关键在于，贴现窗口作为实现美联储最后贷款人职能的常规工具是比较管用的，因而要不断地运用这一工具来确保银行获得现金，从而稳定市场恐慌情绪。（完）

文/本•伯南克（Ben Bernanke）；译/巴曙松、陈剑等

（本文节选自《金融的本质——伯南克四讲美联储》，该书中文版已于2014年4月由中信出版社出版发行）