如何解决“大而不倒”的问题？

最近的危机使“大而不倒”问题日益突出。雷曼兄弟的崩溃和由此导致的全球金融系统休克表明，许多金融机构规模过于庞大、杠杆率过高而且彼此相互关联，因此它们的破产会产生系统性和灾难性后果。

决策者正通过多种方式处理“大而不倒”问题。然而，危机期间，旨在控制这种间接性破坏的两种应对方案都值得怀疑：其一是对大型金融企业的债权人实施全额紧急救援；其二是袖手旁观，任其无序地破产。我们需要第三条路，那就是给予官方部门以相应的权力，以有序的方式使这些企业慢慢倒下。

实现这一目标的方法之一就是让这些“大而不倒”的机构立下“生前遗嘱”，一旦它们无可救药，就立刻生效。就像一个医生完成垂死病人的遗愿，政府可以介入并逐步实施法律条款，从而让企业的死亡不那么有破坏力、不那么痛苦，并且最大限度地减少成本。这样以来，企业的死亡就不会像雷曼一样，以无序的、破坏性的方式发生。而是死得很有尊严。

另一个相关的方案是为这些“大而不倒”的企业订立专门的银行破产法案，而不是让它们在目前的《破产法》第11章有关规定下突然陷入破产困境。该条款已被证明是破坏性的，因此，需要创造一个替代性机制使这些企业缓慢倒下。一种选择是，仿照联邦政府在房利美和房地美问题上所采取的做法，成立一个管理委员会；另一种选择是，赋予某个政府部门类似于联邦存款保险委员会的那种权力，使其在必要时有权把企业纳入破产程序。这两个方案都可以终结第11章有关规定所带来的混乱场面，并把实施权力从联邦法院转移至一个更强大的联邦机构。相比于一般的破产受托人，联邦机构作为接管者和管理者拥有更大的权力来决定企业的清算方式，尽量减少破坏性清算，也可以采取其他措施以降低这些企业破产清算的破坏性。

首先，这些方案中也存在一些缺陷。正如“生前遗嘱”的批评者所指出的那样，许多利益团体将阻止企业“死亡”的发生。不仅部分愤怒的美国公众反对实施企业破产程序，那些能从“问题银行”的持续生存中获取既得利益的银行家和政治家们，更会阻止执行这一程序。毕竟，一旦企业破产，某些选区内数以万计的工作岗位将危在旦夕，竞选中慷慨的政治捐款也将不复存在。

再者，上述两种方案还存在下列问题。为了结束市场的担忧情绪，政府不得不决定以什么样的价位补偿“问题银行”的债券持有者。如果支付得过多，市场会担心道德风险问题；相反，如果支付的过少，或者少于市场的预期，则会触发整个金融系统更严重的恐慌。因为这些金融机构过于庞大，债券持有人的损失会产生系统性影响。一旦这种状况发生，试图对这些企业进行破产清算的任何精巧设计都将变得无效。无奈之下，最终不得不走向阻力最小的道路——金融救援。

最后，一些决策者寄望于国际间的协同来监管“大而不倒”的金融机构。这种国际监管机构可以密切监视并持续跟踪那些跨国经营的巨头们的运营状态。这是一个好主意，对此我们并无异议。然而这种全球性监管能在多大程度上防止危机，我们并不清楚。事实上，股东和职业经理人尚难察觉企业的致命性漏洞，让少数几个管理人员负责监视世界范围内的金融机构就更加困难。

事实上，这些方案都回避了一个现实，这些企业不仅仅是太大而不能倒，而且它们也太大了以至于不应再存在，它们过于复杂，很难进行妥善的管理。坦率地说，它们不应该存在，至少它们应该被拆分。

一个可行的方法是提高“资本充足率”要求，即迫使这些金融机构持有足够的资本，从而降低单位资本所承担的风险。这种要求将减少杠杆比率，并不可避免地减少利润。理想状态下，这将会给市场传递一种信号，即企业并非“愈大愈好”，从而引导这些企业自我分拆。

这些激进改革将引发“大而不倒”企业的抗议，它们自认为对世界经济的正常运行起着举足轻重、不可或缺的作用。在它们看来，正是因为庞大的规模，才产生了协同效应、效率和其他收益；没有它们，世界经济就无法正常运转；没有像花旗银行这类大型机构提供的“一站式金融超市服务”，世界经济将更加糟糕。

这是十分荒谬的。首先，金融超市模式已被证明是一个失败。对于一家提供数千种金融服务的全球性金融机构，无论多么精炼和聪明的首席执行官都不可能管理自如。基于企业自身的复杂性和金融工具的多样性，首席执行官们不可能游刃有余地管理好每一个部门、每一个交易员，因此其使命往往难以完成，更不用说其股东及其董事会了。

其他人会认为，只有大型金融机构才能提供一站式服务，而在21世纪这种服务正是大公司们运行所必须的。这种说法同样荒谬。没有一家公司会只和一家金融机构打交道。例如，一家在国际市场上发行债券的公司，依赖的是分布于数个国家的十几个或者更多的银行来提供承销服务。显然，一个由更小的、更专业化的金融机构构成的全球体系足以满足甚至是最大的最复杂的企业的金融服务需求。

假设这些大型的金融机构，提供服务的效率的确比小银行更高一点。即使这种假设是正确的，那么，为了效率的稍微改进，就值得把全球的金融系统捆绑在这些一旦崩溃就会造成灾难性影响的大公司身上吗？如果按照这个逻辑，为了追求微不足道的规模经济效应，人们应该建筑一个超大型的核电站，也许是切尔诺贝利核电站规模的上百倍。这看起来不错，然而等到灾难发生，一切都为时已晚。

分拆“大而不倒”企业的另一个原因是，如果没有政府的大力救援，它们甚至无法存在。以花旗集团为例，在过去的八十年中，它屡次过度地自我扩张以至濒临破产，多亏了政府的容忍、救援和融资才得以起死回生。任何一家银行，如果需要如此多的救助，那么它就不应该存在。现在它正处在自我瓦解的过程中，而仅其分崩离析所产生的断瓦残垣可能也足以称得上是“大而不倒”。

应该分拆的“大而不倒”企业并非花旗集团一家，有些通常看来“健康”的公司，比如高盛，它们的继续存在本身就带有危险。这并不是因为其首席执行官劳埃德·布莱克费恩（Lloyd Blankfein）的自负之言。此人在2010年早些时候为派发高额奖金辩护时曾说：“高盛十分重要，我们通过帮助一些公司筹集资金来帮助它们发展壮大，而这些公司能够创造财富。这又为人们提供了就业岗位，反过来又促进了更大的发展和创造更多的财富。我们有社会价值。”

还是省省吧。与其他券商一样，高盛具有漫长的高风险投资和高杠杆经营历史。在1929爆发的投资信心崩溃中，高盛恰恰扮演了中心角色，而那场信心崩溃事件直接导致了大萧条。高盛从那次错误中吸取了教训，在之后的几十年中以相对谨慎的方式开展活动，并制定了一项战略，在公司的短期利益与长期利益发生冲突时，必须牺牲短期利益以确保长期利益。

20世纪90年代后期，这种情况发生了转变。当时高盛公司追随其他投资银行的做法，公开上市。在此之前，合伙人可以对其实施监管，而在这之后，股东基本没有能力或者缺乏动力来监视公司里到底发生了什么。从那之后，高盛公司参与制造了一系列投机泡沫，从科技股泡沫到房地产泡沫再到石油泡沫。美国证监会取消投资银行的杠杆率限制之后，高盛公司的资产负债率一路飙升，达到历史最高值。当金融危机袭击华尔街之时，高盛公司已变得十分脆弱。华尔街流传着一则笑话，说高盛公司仅仅是一支对冲基金，事实上，它是所有对冲基金中杠杆率最高的。

与其竞争对手一样，高盛公司在高风险的资产证券化方面也深陷困境。尽管它确实比其他公司提前预见到了次贷危机的到来，但是最终其能够存活下来与其精明的交易员们并无多大关系。它之所以能安然度过危机而屹立不倒，是因为联邦政府一次又一次为其提供了援助。和其他券商一样，高盛从2008年春政府对贝尔斯登的救援活动中获益，同时又从美联储为券商提供“最后贷款人”援助的决定中得到好处。同样，在对美国国际集团的紧急救援时，它再次得到救助，从纳税人手中卷走120亿美元资金。在美联储向银行及银行控股公司的高级无抵押贷款提供担保之后，高盛又获得了100亿美元的援助。此外，它还获得了许多间接援助：低利率政策大大削减了其借贷成本；美联储购买1.8万亿美元的公共债务、抵押贷款支持证券及其他金融产品的决定，大大推高了这些资产的价格，进而间接帮助了该公司。总体来看，高盛公司获得的直接援助和间接援助高达600亿美元之多，而在其成功转型为银行控股公司，获得了不良资产救助计划资金后，其所获得的援助资金甚至更多。

如果没有这些援助，高盛公司早已破产。我们不能因为高盛差点成为最后一个屹立不倒的投资银行而改变事实。当然，高盛公司的濒临破产并没有使其领导层受到惩罚，这也毫不奇怪，谁让它也是“大而不倒”的金融机构呢，它们有资本为所欲为。似乎并没有什么办法能阻止它们：归还不良资产救助计划资金后，它们已经摆脱了赔偿限制。如今，它们重新成为世界上最大的对冲基金，继续其高风险的自营交易策略。这已经足够糟糕了。然而，更糟糕的是，不像任何正常的对冲基金，它们已从美联储那里获得了最后贷款人支持、大量的低息贷款甚至联邦存款保险公司的存款保险，所有这些都使其拥有了不平等的竞争优势。因为上述原因，高盛公司应该破产。或者至少，其经纪的活动应该从自营交易、对冲基金、私募股权投资及其他风险投资的活动中分割出来。

许多其他“大而不倒”的公司也应当被分拆：美洲银行、瑞银集团、富国银行、荷兰国际集团、苏格兰皇家银行、比利时德克夏银行、摩根大通、法国巴黎银行等等。尽管这些“大而不倒”的机构带有严重的危险性，欧洲和美国的政策制定者却强烈抵制分拆它们。如今，祸端已经显现，人们必须思考如何应对。似乎，我们已无法重建分业经营的银行系统，而只能让那些大型的、带有某些垄断色彩的金融公司继续对金融系统形成很大的威胁。

如果你真的这么认为，我们真想卖给你一些CDO。历史上，很多大公司都曾被分拆过，尤其是通过法院的判决而分拆。在美国，反托拉斯法是进行此类分拆的有效手段。20世纪早期，罗斯福总统和塔夫脱（Taft）总统曾完成了对标准石油公司及其他托拉斯的分拆；1982年，美国司法部成功分拆AT&T公司。因此，对那些“大而不倒”、日益控制金融体系的机构，也完全可以实施类似的策略。

当然，还有一个更好的办法，就是通过立法授权监管机构分拆银行和其他金融机构，只要它们过于庞大、杠杆率过高、关联过于复杂以至于一旦崩溃将给整个金融系统带来危险。与反托拉斯行动不同，这种方法将视有关问题银行是否构成“大而不倒”而决定是否将其分拆，这与打破垄断完全不同。事实上，许多不能进入反托拉斯程序的公司也能对全球经济的稳定产生很大的威胁。

然而，即使是这些措施，也不能使金融业完成必要的全面转型。虽然也许会有一些公司被分拆，但也会有公司逃过这一行动。这并不是完美的解决方案。（完）

文/努里埃尔•鲁比尼、斯蒂芬•米姆；译/巴曙松、李胜利、吕婕等

（本文节选自努里埃尔•鲁比尼、斯蒂芬•米姆所著的《末日博士鲁比尼的金融预言》）